2011年下半年，在“家电下乡”“家电以旧换新”等刺激政策退出预期下，板块估值难有大幅提高，主要大家电产品需求增速也已出现放缓征兆，大家电板块难有趋势性投资机会。相对于受政策退出影响较大的大家电产品，厨房小家电未来有望受益于保障房集中交付拉动的需求大幅增长，或有望迎来一轮高增长。

　　大家电需求增速回归平稳

　　2008年年底以来，受益众多利好政策，大家电行业经历了一轮高速成长期。2011年5月底，一系列利好政策将逐步退出。首先是今年5月31日到期的空调节能补贴政策；2011年11月底，先行试点的山东、河南和四川三省“家电下乡”政策将到期终止，此三省“家电下乡”零售量约占到全国总量的30%左右，政策退出必将在短期内对此三省农村市场零售量造成负面影响。2011年年底，利好城市更新需求的大家电“以旧换新”政策到期终止的可能性极大，这也将对城市更新需求带来一定的负面影响。

　　政策集中退出除对短期需求有一定负面影响外还将加大月度销量波动。受政策退出影响，部分消费需求将会被提前，出现政策截止期前集中消费与截止期后需求冷淡的情况，预计2011年市场需求月度波动将明显增大。政策退出预期也是当前抑制板块估值最主要因素。

　　此外，欧美加库存周期结束或致出口增速放缓。2010年，大家电出口强劲增长，主要大家电产品出口量均已超过金融危机前的2007-2008年水平，对新兴市场出口强劲增长和欧美补库存需求是推动2010年大家电出口增长的主要动力。

　　当前欧美市场虽然零售量尚未恢复至金融危机前水平，但已明显呈现出复苏迹象，更为重要的是随着零售复苏，电子产品批发零售商信心快速恢复，库存/销售比已恢复至危机前水平。欧美国家补库存需求是拉动我国家电出口的重要因素，随着欧美国家库存/销售恢复到金融危机前水平，本轮补库存周期已接近尾声。未来数月除了空调产品由于季节性因素，补库存周期结束稍晚外，主要大家电产品出口增速或将下滑。

　　保障房建设带来利好

　　今年2月24日，国务院副总理李克强出席全国保障性安居工程工作会议并讲话，要求保质保量完成今年开工建设1000万套保障房的任务。“十二五”期间要完成保障房建设3600万套。

　　家电作为住房交付后的后续消费，无疑将极大受益于此轮大规模保障房建设。预计2012-2014年将出现保障房交付高峰，在此期间，每年家庭装修总需求将比2010年增加45%-60%，较2010年装修需求将净增500-700万套。作为住房交付的后续消费，装修建材、家具、家用电器等可选消费品蕴含着巨大的消费潜力。

　　随着住房交付量的增加，装修需求在未来2-3年将大幅增加，兼具装修材料属性的厨房、卫浴家电将率先受益，其产品主要包括油烟机、灶具、热水器（电、煤气、太阳能）、浴霸、中央空调、家用智能网络、水净化设备和灯具等。该类产品普遍具有装修材料属性，具体表现为这些产品在房屋装修设计阶段就需要考虑安装问题，装修结束前该部分电器必须安装到位。与普通家电相比，这些产品维修、更换都较困难，有些产品维修更换还要涉及到装修设计调整，因此消费者更为关注此类产品品质，价格敏感度相对较低。由于此类产品需求与装修直接相关，预计2012年-2014年即将迎来此类产品的消费高峰。

　　十二五期间开工建造3600万套保障房将解决占城镇总人口20%的中低收入人群住房问题。住房环境的改善必将会拉动各类家电消费需求。由于2011年年底“家电依旧换新”政策退出可能性极大，2012年年底“家电下乡”政策将退出。这两项政策的退出将部分对冲保障房大量交付对相关大家电产品利好作用。同时，自2009年开始执行的“家电以旧换新”政策也使部分城市更新需求提前发生，也将会在一定程度上减弱保障房大量交付对城市更新需求的正面影响。因此，相对于大家电产品，小家电、特别是厨房小家电受益更大。

　　尽管大家电品种受需求刺激政策退出困扰，但未来二年我们依旧看好当前保有量较低的空调需求。

　　相对于受需求刺激政策退出困扰的白色家电与家用视听电器，前期未受益于全国性需求刺激政策的小家电受益程度将更高。同时，厨房环境改善、独用厨房比例上升，也使厨房小家电在中低收入消费者中普及成为可能。

　　关注具有估值优势小家电股

　　截至5月19日，小家电板块动态估值约为26.12倍，略低于29.71倍的5年历史均值，而其相对于沪深300指数的动态PE为1.96倍，略高于1.70倍的5年历史均值，板块估值较为合理。预计2012年-2014年，小家电上市公司将受益于保障房集中交付。

　　相对于受需求刺激政策退出困扰的白色家电与家用视听电器，预计前期受益于全国性需求刺激政策较少的小家电企业将更多的受益保障房交付拉动的装修后消费。建议关注此板块中估值具有优势成长性公司。

　　上半年白电板块整体表现良好，截至5月19日，申万白色家电板块跑赢大盘13个百分点。目前白色家电2011年动态市盈率约为17倍左右，低于近5年历史均值，显示当前估值对政策退出预期已有较充分反应；市场系统性风险也是压制白电板块估值修复的主要原因之一。同时，鉴于下半年政策退出接踵而至，在此预期下，白电板块难言估值修复。尽管板块估值难言修复，白电主要龙头公司当前估值普遍低于行业平均水平，数据显示龙头公司的盈利能力与成长性均高于行业平均水平，若三季报业绩符合预期，龙头公司或有一轮估值修复行情。

　　此外，2011年下半年，在液晶电视增速需求有所放缓背景下，建议关注有能力依靠产品结构改善，通过提高LED、3D电视等高端产品占比，稳步改善盈利能力的上市公司。

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