自2007年高调宣布回归A股以来，历时八年备战N次却总是踩错“政策”节奏，富力地产（02777.hk，以下简称“富力” ）如今仍奔跑在冲刺A股的百米路上。这一回，他能顺利抵达终点吗？

  6月2日，富力公告称，已重启A股发行计划，并聘请中介机构开展相关工作。公司将于短期内就此事召开临时股东大会，但建议A股发行未必一定会实现。

  “从公告来看，富力内部应该已经讨论沟通过，可能相关事项已经有了眉目，但是最终能否成功还有很多不确定因素。”在时代周报记者采访的多位业内人士 看来，富力目前回归A股最大的难点，或许在于其过高的负债水平，包括永续债这些债务问题是否能够通过相关部门的审查，这将决定富力回归A股之路能否顺畅。

  事实上，缓解高杠杆资金压力，或许正是富力此时回归A股的主要目的。富力2014年报显示，由于毛利率下滑以及永续债付息，公司核心净利率从16% 下滑五个百分点至11%，并且自2005年上市十年来首次宣布不派息。2014年，富力年利息费用58.01亿元，而当地公司所有人应占盈利仅为 52.21亿元。

  时代周报记者欲向富力了解本次重启回归A股的思路和进展，但截至发稿，未收到对方回复。富力董事长助理陈志濠在此前接受媒体采访时，仅表示后续进展以公告为准。

  八年五度闯关A股

  为何选择此时重启回归A股，陈志濠未作详细回应，仅提到“政策”两字。

  “‘政策’二字，既可以理解为宏观经济政策，也可以是公司层面政策，从这两方面看，富力都有动机去谋求A股上市地位，”上海易居房地产研究院研究总监严跃进对时代周报记者表示，通过回归A股市场，寻求融资渠道，改善紧张的财务状况，这应该是富力最直接的目的。

  国泰君安分析师刘斐凡表示，今年A股针对房企的融资政策明显放松后，定增等案例呈井喷之势，A股融资输血功能已大大恢复。

  克而瑞统计数据显示，截至5月15日，今年已有24家A股房企宣布1166亿元定增计划，已是去年全年的2.43倍，呈爆发式增长态势。

  刘斐凡指出，从目前A股和H股地产板块估值来看，一般一线房企H股比A股估值要高，而二线房企则是A股比H股估值高，像富力这样的二线房企在H股的估值是8-10倍PE，而在A则是16-20倍，回归A股有利于公司估值抬升。

  从模式上看，H股回归A股可以选择直接到A股市场公开发行新股，而在A股市场已经拥有控股公司的H股则可以选择通过借壳的方式实现A+H。但A+H股模式并不能任意搭建，须获得证监会发审委批准。

  回溯历史，刚刚上市两年的富力于2007年4月首次提出配售发行A股，但世事难料，2008年国内IPO全面停闸，富力回归A股计划被迫“束之高阁”，并在2009年及2010年先后两次计划延期。

  2012年证监会正式公开了发行股票的审核工作流程，披露的在审企业名单中，富力排队申请在上交所上市，但一年后，希望再次化为泡影。2013年5 月，证监会披露的269家终止审查企业名单中富力赫然在列。不断受挫之下，富力董事长李思廉于2013年8月表态“回A股暂时没有计划”。

  然而，在冲刺A股路上“屡战屡败”的富力地产并不气馁。在当前牛市冲天、地产融资开闸、股票发行注册制改革落地预期的情况下，富力地产再度冲刺A股。

  “但内房股要回归A股并不容易。”地产金融资深评论员黄立冲对时代周报记者指出，富力地产、首创置业等少数注册地在内地的H股，这类公司要回归A股不存在技术难度，但至今没有成功案例，最终能否成功还有很多不确定因素。

  前五个月预售额跌24.21%

  在对外透露欲重新踏上回归A股征程的同时，富力也向投资者递交了2015年前5个月的销售业绩，喜忧参半！

  2015年5月，富力合约销售额约为45.3亿元，合约销售总面积约为38.09万平米，环比分别增长16%和12%，同比各增63%和73%。前 5个月，富力合约销售额仅为164.9亿元，相较于2014年同期217.58亿元，下跌24.21%。投资者不免心生疑窦，今年600亿元的合约销售额 目标还能否如期完成？

  “富力前5月总体销售不错，主要受益于可售物业的增加，以及市场的缓慢复苏。如果后续市场复苏力度大，那么掌握灵活的营销策略也容易实现这样一个销售业绩。”但严跃进认为，单单看前5月的水平，要冲刺年度销售目标，自然还是有一定压力的。

  中国房地产数据研究院执行院长陈晟告诉时代周报记者，下半年销售多半高于上半年，至于能否完成年度预售目标，取决于城市布局以及销售策略执行能力。

  2014年，富力在土地储备上采取了审慎策略，没有在任何新城市进行土地收购，在大部分新收购的土地中，都用于发展有过往开发和销售经验的现有项目。从数据量化来看，2014年，富力新增土地储备总建筑面为231.7万平米，使总土地储备建筑面积升至4294万平米。

  时代周报记者粗略统计，富力广州、北京及周边地区、天津、重庆、海南、惠州、太原、哈尔滨、包头、长沙及周边地区、大同、梅州和马来西亚柔佛新山等 13个城市的总建筑面积分别为269.9万、263.6万、477.9万、479万、341.5万、297.8万、201.3万、132.6万、 146.4万、329.9万、187.7万、207万和350万平方米，上海等其余城市的总建筑面积都在百万平方米以下。从预售构成上看，2014年广州 和北京仍是富力地产的“左膀右臂”，合计占比近50%；

  陈晟认为，富力地产在以广州为核心的珠三角及北京等环渤海进行布局方向是对的，但在复苏比较快的上海等长三角地区应加大突破力度。“东北、海南、大同这些城市不能寄予太高的销售期望，而是应在回暖城市加大执行销售策略。”

  克而瑞研究中心研究总监薛建雄向时代周报记者坦言，富力销售主力还是得依靠一二线城市，但其也指出，经济恶化可能会拖累富力的销售业绩。“下半年经济可能更坏，楼市在第四季度可能堕入冰冻期，估计大多数房企都难以完成销售目标。”

  时代周报记者梳理发现，富力分别于2008年、2011年和2014年未能完成年度预售目标，但如果今年仍未能完成，将是其首次连续两年业绩不达标。

  676.6亿元贷款压顶

  资本市场之所以格外关注富力地产的销售业绩，是因为在财务状况不容乐观的情况下，一旦销售不达预期或出现恶化，都有可能成为其压垮的最后一棵稻草。

  时代周报记者梳理发现，2005年到2014年，富力利息费用分别约为1.9亿元、3.23亿元、9.1亿元、15.79亿元、14.16亿元、16.07亿元、19.1亿元、27.72亿元、38.86亿元和58.01亿元元，十年间翻了30倍。

  同期，富力本公司所有人应占盈利分别约为12.64亿元、21.35亿元、53.03亿元、31.2亿元、29亿元、43.51亿元、48.42亿元、55.02亿元、76.34亿元和52.21亿元。对比一下可以发现，2014年，富力年利息费用已超过其盈利水平。

  利息费用“节节攀升”背后的罪魁祸首，是火箭式蹿升的贷款额度。2005年到2014年，富力未偿还贷款余额分别约为32.75亿元、79.16亿 元、199亿元、210.14亿元、208亿元、220亿元、284亿元、356亿元、614.5亿元和676.6亿元，十年间翻了20倍。

  覆巢之下无完卵。2014年，由于毛利率下滑以及永续债付息，富力归属股东的核心净利率从16%下滑5个百分点至11%。上市十年以来，富力本公司 所有者应占盈利只有在身处金融危机的2008年和2009年同比下滑，其余年份都是“飘红”态势，但2014年该数据再度“翻绿”，同比下跌 31.61%。

  从2015年富力前5个月销售业绩来看，其去库存压力仍不小。4月30日，国际评级机构标准普尔将富力的长期企业信用评级由“BB-”下调至 “B+”，展望负面。标准普尔信用分析师孔磊表示，下调富力评级的原因是其预计未来12个月内公司的财务杠杆将劣化并保持在较高水平。

  富力方面提供的数据显示，2015年内需要偿还的贷款占比为33%，折算一下约合223.28亿元；但截至2014年底，富力地产现金及现金等等价物只有134.9亿元。为此，2014年富力地产没有给投资者分一毛钱，这是其上市10年来首次宣布不派息。

  5月19日，摩根士丹利披露报告将中国房地产行业的评级由有吸引力下调至谨慎，认为行业的融资风险增加，并点名包括富力在内的三家房企融资风险见高。

  此外，标普还认为，尽管富力2014年利润率已经下降，但未来两年会继续下调。市场竞争加剧可能会降低该公司的利润率，从而导致财务杠杆和利息覆盖比率劣化，因此确保获得融资对改善富力的流动性状况至关重要。

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