近日来，敏华控股和达利食品两家香港上市企业，接连遭受境外做空机构的狙击，在经历初期的恐慌性股价下跌之后，两家公司皆奋起反击，并且暂时赢得了第一回合的胜利。

  “资本市场打假专业户”浑水（Muddy Waters）一度让辉山乳业股价一夜崩盘，如今其再次“出山”，盯上了在美国、新加坡、深圳等多地设立子公司、主营沙发生产和销售的敏华控股(01999.HK)。

  不过，浑水这次遇上硬茬儿了。

  6月9日早间复牌，敏华控股股价一度暴涨达到26.04%，以6.56港元收盘，上涨8.79%。其早间公告称，浑水对公司的指控毫无根据，其中包括各种与集团有关的失实陈述、恶意及虚假指控及存在明显事实错误。公司已向香港证券及期货事务监察委员会提交正式投诉。同时，敏华控股还强调控股股东并未质押任何股份。

  双方的交战起源于6月7日14时，浑水在香港SOHN论坛上透露，将做空敏华控股，“公司有未揭露的债务，负债至少比申报金额高出48%”。

  股价跳水

  6月9日，敏华控股在澄清公告中明确表示，浑水所使用的人民银行信用报告和工商局数据并不能反映其2017年年报数据，工商局数据中敏华家具制造（惠州）有限公司的其他应付款项15.2亿元是2016年年底的，并不能反映敏华控股2017年3月底的财务状况。

  同时，对于税务数据前后不一的指责，敏华控股也表示，税收优惠是需要经过监管机构审核以及有关监管机构在指定时限内批准，并由税务和其他主管部门核实并登记批准方可生效。在2013年3月31日的财报中相关中国附属公司使用25%税率也是因为尚未获得税务机关的批注。

  而对于浑水指责其多数门店经营不善，57家敏华控股门店中有15家停业，敏华控股称，浑水的调查不准确有缺陷，并未说明准确的时间点。

  早在6月6日，外界就开始猜测，浑水新的做空目标是敏华控股，当天该股票出现大跌。

  随后，敏华控股宣布了一项回购股份的计划。公告称，公司根据去年7月股东大会的一项授权，于6月6日在市场上回购了500万股公司股份，购买价格为6.79港元/股，合计动用资金3395万港元。这批回购股票将会随后注销。受此利好影响，7日上午，敏华控股股价快速上行，一度涨逾7%。

  然而，在浑水宣布了做空名单后，敏华控股股价开始暴跌，短短10分钟内跌幅超过10%，并一度扩大到15.4%。

  当天14时30分，敏华控股停牌。截至发稿，敏华控股跌10.00%，报收6.03港元。

  多重质疑

  浑水创始人Carson Block称，狙击敏华有充足证据，其负债至少比申报金额高出48%。

  Carson Block指出，从出口数据来分析，敏华的税务率有问题，它有50%的净收入来自澳门，但公司却没有公布。

  根据实地考察，浑水认为敏华的门店运营比同行差，很多门店已经关闭，在57家分店中有15家店已经不行了，上海的门店销量已经式微，对分销商的分销模式也存在问题。

  敏华控股在澳门有一家公司，有一半的利润是从这家公司产生。浑水认为，这其中要么是避税，要么是虚增盈利。敏华控股宣称的0%关税，最好的可能性是避税，最坏的可能性就是造假。

  资金方面，浑水认为敏华控股的现金很多，而中国的公司经常用不同手段来增加现金，资产负债表也很干净，所以很可疑。

  债务方面，敏华控股在2017年3月31日的报表中，称其债务为10.5亿港元，而浑水认为其惠州一家公司的债务就有15.5亿港元，远超其申报的数字。

  另外，Carson Block提到，前两日敏华控股股价大跌，但公司并没有出来澄清，这让他更加肯定这家公司有问题。

  针对遭浑水狙击，并被怀疑夸大盈利能力，独立股评人David Webb发表评论称，专营家具生产的敏华没有专注主业，却涉足酒店等地产业务，导致最终出现问题。

  巧妙的发布时机

  “无风不起浪，其实前几天，就有传闻称敏华控股被做空机构盯上，准备做空，从近期的做空量上，可看到有明显上升。”一位不愿具名的知情人士表示，这次浑水出手的时机恰到好处，敏华控股几位高管当时都在美国出差，浑水在香港当地时间下午公布消息，正值美国时间的凌晨，充分利用了时差。

  “浑水认为敏华控股的经营性数据不实，其实类似不实状况在境外上市的民营企业中并不唯一，而且境外审计师也很难掌握真实数据。”香颂资本执行董事沈萌在接受《国际金融报》记者采访时表示，目前正是企业发布季报的时间节点，浑水对于敏华控股在香港公布的财务数据并不认同，不排除除敏华外的其他公司也为了提升股价而虚报财务数据。

  业绩靓丽惹祸

  官方资料显示，敏华控股成立于1992年，其主营业务涉及沙发、床垫、板式家具、家具配件产品的研发、销售等服务。提到“CHEERS芝华仕”沙发，很多人一定不会陌生，它就是敏华的产品。

  根据公开资料，其生产基地主要分布于惠州、吴江及天津。敏华控股大部分收益来自ODM模式(原始设计制造)的海外销售，北美、欧洲是其主要出口市场。其中，美国是最主要的海外市场，2012-2016财年，来自美国的收入占总收益的50%以上。

  此外，2015年，敏华控股董事局主席黄敏利在接受媒体采访时表示，“二十几年来，公司每年生意都在上升。”

  敏华控股在2005年6月16日上市，是在新加坡证券交易所主板上市的首家中国家具企业。2010年4月9日，敏华又在香港联交所主板挂牌上市。上市后，自2007年到2017年3月，敏华控股的收入从8.8亿港元增长到了77.9亿港元，增长8.85倍，净利润由2007年的不足1亿港元增长到2017年3月的17.51亿港元，增长约18倍。

  虽然黄敏利坚称公司营业收入一直保持增速，但是从2017年开始，敏华控股在海外市场，尤其是美国市场的发展出现乏力。由于沙发的原材料价格走低，敏华在美国的竞争对手选择降价来抢占市场份额，而敏华为了维持较高的毛利率水平，并没有选择下调价格，因此逐渐失去了部分市场份额。

  在美国市场遇挫的情况下，敏华来自中国市场的收入却出现增长。对此，浑水也公开质疑，在市场不景气，且中国经济增速放缓时，敏华在中国市场的营收还能超过海外，令人不解。

  沈萌认为，敏华控股的业绩靓丽，也容易成为做空人士选择的标的，因而“躺枪”。

  事实上，这几年敏华控股一直较为低调，而最近一次曝光在公众视野还是在2016年11月15日，其董事局主席黄敏利为乐视“雪中送炭”，当时正值乐视出现危机，贾跃亭在长江商学院的多位同学出手驰援乐视，送来6亿美元“救命稻草”，获得“中国好同学”的称号。当时有报道认为是敏华控股出手资助乐视，最后敏华控股公告称，公司并无此投资计划，而黄敏利则表示资助乐视是个人投资行为，与公司无关。

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