记者 思明
海洋王照明科技股份有限公司(下称“海洋王照明”)近日在证监会网站预披露了招股说明书，公司拟在深圳交易所上市，拟发行5000万股。《投资快报》记者查阅了公司的招股说明书，发觉其中问题颇大。本文揭出其中七大问题，特为投资者一一分析。
招股书显示，海洋王照明的主营业务为特殊环境照明设备的研发、生产、销售和服务。但是其实质经营模式又是如何呢?在详细说明中我们可以看到，所谓的“研发和生产”，其实质不过是采购外界厂商的零件回来，再另行组装加工出售。简而言之，与深圳众多外购部件组装的“山寨厂”并无区别。
海洋王照明的产品主要是工业照明设备，包括固定照明设备(工业用悬挂灯、投射灯)、移动照明设备(移动灯)以及便携照明设备(防爆探照灯、手电筒)三大类。对于上述灯具而言，最重要的核心零部件是光源、镇流器、电子元器件等。不过在海洋王的生产流程中，上述零件均需要向外界采购。而公司的所谓“生产”，也不过是将上述核心零件买回来，再套上一个外壳从而改头换面变成“高科技灯具”。
从公司披露的前五大供应商及采购比例中，我们估算出公司三年以来的外购金额(见表1)，可以看到，公司历年的光源、镇流器、电子元器件等核心部件的外购金额占当年成本的比例都在6成以上。而从公司披露的“照明设备生产工艺”流程图中，我们惊讶地看到其“主要生产流程”不过是“导线焊接”、“组件组装/总装”以及“产品包装”等简单手工操作。这种简单的组装流程，与深圳众多买零件自行组装的“山寨厂”究竟有何区别?公司号称的所谓“品质保障”， 究竟是建立在自己的工艺质量控制基础之上，还是建立在采购商的“品质保障”之上?
第二罪：扭曲的高价格、高提成销售制度
对于海洋王照明，有照明业内人士评价其印象为“产品价格高，销售接单能力强”。《投资快报》记者在淘宝网上搜索发现，同样的一支强光电筒的售价，一般品牌在100元以下，国外品牌在150-200元左右。而海洋王照明出品的强光电筒却卖到了288元，足足贵了30%以上!而公司的财务报表显示，历年公司产品的销售毛利率高达70%，与行业平均的毛利率水平25%相差甚远。而上文已经分析过，其实公司的产品核心部件基本属于外购，所谓的技术含量并不高。究竟公司如何能够卖出如此高的价格?丰厚的毛利到底用在了何处?
从招股书上可以看到，在高毛利的背后其实是公司向销售人员支付的高额提成。根据其财务数据，三年间公司提供给各地销售人员(对外宣称为“服务中心”)的工资、奖金和福利费就达到了收入的27%。而招股书列出可比上市公司中，最高毛利的勤上光电历年平均毛利率为32%，而销售人员成本对收入的比例却只有2%。
简而言之，同样是卖100元的灯具，勤上光电花了68块在成本上，2块钱在销售人员成本上;而海洋王照明却只花了30块在成本上，但却给了销售人员27元作为销售奖励!对于灯具而言，68块钱的成本和30块的成本显然差别巨大，2块钱的销售激励和27块钱的销售激励更加是天渊之别!看来海洋王照明的“销售接单能力强”，无非是建立在高价格、高提成的扭曲制度下的产物，而最终为其利润买单的，也只有那些被销售迷糊了眼睛的终端客户了。
在网上，有号称是海洋王照明前员工的网友对此模式做出了评价，他认为目前海洋王的业务模式是：“重赏之下有苦差”的模式，销售人员提成之高，销售费用所占比例之高，销售成本和材料成本的比例，让人咋舌。简言之，目前之所以还能吸引这么多的优秀销售人员辛苦的工作，很大程度上是由于其较高的报酬，如果哪天高报酬不存在了，那么销售人员动力也就彻底没了。
上述模式可以持久吗?有业内人士认为，海洋王销售人员乃至总部管理人员的高报酬，都来源于其产品的高价格，而按照市场的客观规律，产品的价格一定会与价值走向趋同。客观的讲，现在海洋王所打下的成就，都是众多销售人员辛苦推销的结果。公司产品向客户索取了很高的价格，但是远远没有提供与之相匹配的顾客价值，一个没有核心技术的科技企业，针对的还是有限的专业照明市场。一旦竞争对手对其销售模式进行模仿和挖角，公司将再难以维持以前的高速成长模式。
第三罪：存货/采购数字矛盾难解释
公司除了在经营模式上存在问题，招股书中也存在多处硬伤。这究竟是财务疏忽，还是另有深意?
一方面，《投资快报》记者发现公司历年来的存货产销量存在严重的前后不一致。根据招股书披露的历年公司产销量(表3-1)可以看出，公司3年都存在产大于销的情况，因此期末账面必然会有产品留存。即便不计算2009年以前的存货剩余，3年连续计算的结果显示，公司历年的产品留存套数在不断增加。到了2011年末，公司账面上至少都有留存97,560套照明设备，与2010年相比有小幅增加，其中增加最多的是固定照明设备。
不过另一方面，我们看到公司2011年末的产成品存货(表3-2)却发现了截然不同的趋势。在招股书“营业成本分析”部分中，公司列举了3年末的各种产成品期末账面余额。2011年末，不仅整体存货金额有所下降，而且金额减少最多的恰恰就是固定照明设备!试问为何在历年产销均有留存，而且平均成本逐年上升的情况下，年末的存货金额反而出现下降?产销量披露和产成品的期末金额产生矛盾，公司作何解释?
除了存货产销量上面的问题，公司历年的光源采购也与产成品的产量存在一定的差距。根据公司披露的历年前五大供应商采购数和比例推算，3年间公司每年采购的光源配件数量在65-70万套之间。但是每年公司的照明设备产量却达到了100万-120万套之间!照常理推算，一套光源最多也就只能生产一套照明设备，难道公司有“撒豆成兵”之法，可以将光源配件拆散进行多次利用?
第四罪：年末业绩水分大
从招股书财务报表来看，公司每年的收入都保持了稳定增长。不过《投资快报》记者深入研究发现，2011年为了达到业绩“增长”，公司收入水分颇大。
从海洋王照明的历年收入及应收/预收变化表格(表4-1)可以看出，公司2011年的收入增长幅度相比较2010年已经有所下降。而这部分收入增长的主要来源，是应收项目和预收项目的增减，并无多少现金含量。最终2011年的净利润为1.89亿，但经营净现金流仅为1.58亿，业绩与现金之间存在3100万的巨大差异。即便如此，公司的收入增长仍然不如其他可比上市公司(表4-2)。
从海洋王照明的预收账款和重要合同披露来看，2012年的经营前景并不能算乐观。首先，2011年年末公司的预收账款为最近3年以来最低，显示其未来的可确认收入余地不大;其次，即便是在公司披露的“重大销售合同”一项来看，年末尚未执行的重大合同的签订时间主要集中在去年的一、二季度，换言之，下半年所签订的合同似乎并不太多，究竟有多少金额属于2012年内执行尚存疑问。即便如此，上述“重大销售合同”的合计金额不过1800余万元，不足2011年收入的1.5%，就算是全部放到2012年执行也只能说是杯水车薪。
第五罪：怀揣巨资却来股市圈钱
海洋王照明最难以令人接受的，就是一边手持巨额现金，每年大手笔对大股东进行分红;另一边却在“哭穷”要求上市融资。特别是在目前股市估值低迷之际，如果公司真的不缺钱，又何必急于上市“贱卖股权”?如果公司真的缺钱，那过去大手笔分红和账面上的资金又有何目的?
根据招股书中“募集资金运用”一节，海洋王照明本次上市拟公开发行普通股 5,000万股，占发行后总股本的 12.5%，拟投入募集项目55,044.11万元。不过，根据公司的财务报表，截至2011年末，公司账面现金就有34,628.33万元。而三年以来，公司一共现金分红24,000万元。账面现金加3年历史分红就达到了58,628.33万元，比本次拟募集资金还多出3000多万元。不过需要注意的是，由于公司实际控制人周明杰夫妇持有公司股本83.62%，因此上述历史分红的大部分都落入了大股东的腰包。有钱的时候就向大股东优先分红，没钱的时候就来股市圈钱，这难道就是公司所谓的“保护投资者利益”?
另一方面，根据公司的招股书5,000万股和募投项目预算55,044.11万元可知，本次股票发行价至少要在11块左右水平。以2011年公司每股盈利0.543元计算，发行市盈率为20.26倍。仍然是以上述四家行业内可比上市公司来进行对照，根据同花顺iFind的数据统计，在2000年-2011年间上市的佛山照明、雪莱特、阳光照明和勤上光电当中，首发市盈率最高的是2011年11月发行的勤上光电55.81倍，最低的是2006年10月发行的雪莱特28.44倍。而海洋王照明本次发行市盈率20.26倍，显然已经便宜了一大截。如果公司的发展前景真的有报表显示的如此之好，为何公司选择在如此一个世道不景气的时候来“贱卖”股权?
第六罪：独董兼职太多，甚至兼职竞争对手
一家正常的上市公司，必然需要建立起完善的监督制度。其中独立董事制度是保护中小股民权益，实现公司治理的重要补充。但是《投资快报》记者从海洋王照明的招股书上面看到的，却是某些任职董事存在一定的缺陷，既有在多家公司甚至竞争对手兼职，也有年龄偏大的隐忧，实在难以让人放心。
根据海洋王照明的招股书，公司董事会由十三名董事组成，其中独立董事五名。今年以来，曾经在上市公司中“默默无闻”的独董却因为“只拿钱不干事”、“多处兼职赚薪水”等问题而成为了市场质疑的焦点。而海洋王照明偏偏就招进了两位同时在竞争对手兼职的独董：陈燕生目前同时在五家公司任独董，王锦燧则同时在海洋王照明和雷士照明兼职。
资料显示，海洋王照明独董陈燕生目前为中国照明电器协会副理事长兼秘书长。除了在拟上市的海洋王照明任职之外，陈燕生还同时为阳光照明、飞乐音响、勤上光电和远方光电等四家已上市企业的独立董事，而且这四家企业的主营也都为照明器具或与照明相关。另一位兼职的独董王锦燧，目前在雷士照明任独立董事。另外据资料显示，王锦燧为1938年生，目前已是74岁的高龄。
按照目前证监会的有关规定，任何人同时担任上市公司独立董事不得超过5家，这意味着陈燕生是“踩着红线”进行的兼职。另外，如果有独立董事同时在竞争对手兼职，如何能够保证独立董事的独立性和信息保密?海洋王照明的此番安排，究竟有何深意?
第七罪：募投项目不靠谱
最后，让我们还是回到本源，对海洋王照明的募投项目前景进行分析。公司此次的募投项目主要分为3部分:年产100万套特殊环境照明设备生产线(拟投资33,585.28万元)、研发中心建设(拟投资14,481.38万元)以及各地营销中心装修及扩建(拟投资6,977.45万元)。
首先对于本次海洋王照明扩建生产线项目而言，每年新增100万套产能属于极其激进的计划。以收入最高的2011年来看，公司当年通过大力推动应收账款的提升，才勉强达成了123万套的照明设备销售，对比2010年增加销售约55000套。公司2011年对应的产能利用率94.24%，并未达到满产状态。而根据新增产能100万计算，这部分的产能消化预计至少要10年以上。
即便是按照招股书给出的“2011-2013 年市场规模复合年均增长率为 20.84%”的乐观预测，一来公司的2011年的收入增长率只有11%，显然小于上述预测数字;二来招股书也承认，雷士照明等各大国内知名照明企业已经纷纷涉足该行业，并通过各种竞争战略扩大企业规模和提高产品市场占有率。同时，飞利浦、库柏、欧司朗、GE 照明等国际知名企业亦逐步加大对中国市场的投入，并以占领国内高端特殊环境照明市场为发展目标。因此，特殊环境照明行业未来的市场竞争将越来越激烈。更不要说海洋王照明的主要客户群体：冶金、石化、煤炭等行业在今年经济不景气的背景下，纷纷出现亏损，随之而来的必然是压缩投资和降低采购成本。公司的高价照明设备能否维持其销售增长实难预料。
对于第二项研发中心建设，从其预算安排就可以看出，建设重点与“研发”显然关系不大。根据公司披露的投资明细，14,481.38万元总投资预算中，购买研发设备的预算仅为875万，占比仅为6%。剩余的预算中，建筑工程、涨价预备和铺底资金就占到了59%。究竟公司是为了扩大研发实力，还是为了建楼?
海洋王照明的“建楼热情”，在第三个“营销中心扩建装修”项目中更加是赤裸裸地表现得一览无遗。因为这个项目的6,977.45万元投资就是“在本公司设立营销总部及三大职能中心。由照明工程公司负责在北京、成都、沈阳、上海、济南、郑州设立六个二级营销服务机构……每个二级营销服务机构所需场地约2500平方米”(招股书语)，并且还要租赁“城市市区的中级写字楼”。请问，公司在这以前难道并没有在上述地区开展营销活动吗?难道公司历史上的收入增长，是通过建设富丽堂皇的营销中心和办事处来达到的吗?如果收入无法增长，请问你们将如何对得起股民投资的辛苦血汗钱?
来源 : 大泉州汽车网
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