两周前，民营企业家陈刚（化名）收到另类春节礼物——两份美国房地产投资产品推介书：一份是平安信托发起的美国抵押房产贷款产品海盛新博（下称“海盛新博”），另一份是中金公司（CICC）设立的中金保德信美国房地产投资基金（下称“中金保德信基金”），两款产品最长存续期限分别达到10年与8年。
“这两家机构的理财经理都告诉我，美国房价还会随本国经济复苏持续上涨，现在还是投资美国房地产的最佳时机。”陈刚说。尽管出资至少300万元（中金保德信基金认购起点为1000万元），借助一款基金产品淘金美国房地产，对他而言仍是新鲜事。
虽然不同于预期收益，推介材料上给出相关过往业绩的参考数据，依旧让这两款产品的预期回报充满了遐想空间：截至去年11月30日，海盛新博产品的境外管理机构——美国NEUBERGER BERMAN 公司在抵押房产贷款领域的投资策略已产生23.01%的年化收益率（扣除相应费用前）；中金保德信基金的境外资产管理方——美国保德信房地产投资管理公司旗下PRISA III 基金成立至今，年化回报率达到13.07%。
“这些回报数据，都能跑赢国内不少城市房价涨幅了。”陈刚调侃说。但他的脑海却留下了一个大大的问号，由于美国房地产投资的游戏规则与国内有着诸多不同，高收益预期的光环下，美国房地产投资产品是否还隐藏着某些不为人知的风险隐患？
收购“不良”获利20%演示
相比个人直接购买美国房地产，陈刚发现这两款产品的获利方式比较“另类”。
如中金保德信基金计划将募集的20亿资金收购10-15个美国一线城市的高级写字楼、零售商铺与工业地产项目等，单笔投资高达3000万-5000万美元，主要通过楼盘出租出售或REITS上市获取收益。
海盛新博则通过低价收购某些不良住宅抵押贷款及相关房地产资产，获取不良资产处置中的高回报。
按这一策略举例而言，一幢现价15.15万美元的住宅，因房主27.65万美元抵押贷款无法偿还，银行就将住宅与贷款债权按10.2万美元（房产现价的67.3%）出售给房地产抵押贷款投资基金，后者则以减免业主20%贷款额（即减免5.5万美元）为贷款重组手法，要求业主按每月1100美元先偿还4年贷款，其间这家房地产抵押贷款投资基金除了获得52800万美元贷款收入，还能在业主重新得到银行信用的条件下，帮助业主将剩余近17万美元贷款额度进行再融资，一次性套现14.4万美元。
由此，这家基金通过住宅抵押贷款债务重组获取的总收入变成19.68万美元，对应10.2万美元的收购价，4年投资期限对应的年化收益率达20.5%。
“这一模式，或许是海盛新博投资策略产生23.01%过往业绩的重要依据。”陈刚仔细翻阅这款产品资料，发现海盛新博境外管理机构——NEUBERGER BERMAN近期又斥资1亿美元买入598笔美国房产抵押贷款资产，而这些资金所对应的抵押房产总估值达1.5亿美元，其中85%的业主在过去7个月才出现拖欠房贷还款迹象，只要采取妥善的贷款重组手法，这家基金又能“复制”上述可观贷款变现高收益。
然而，要找到具有高投资回报的美国抵押房产贷款投资标的与商业地产，绝非易事。一位精通美国地产资本运作模式的人士说，美国大量优秀的住宅商业地产并不是通过公开市场出售，而是委托某些中介机构与投资银行私下撮合交易。究其原因，除了交易双方需要信息保密，还有合理避税等经济利益考量。
他坦言，通过投资美国抵押住房贷款淘金当地房地产的最大好处，是能最大限度减轻美国物业税压力。
NEUBERGER BERMAN成立于1939年，目前管理资产规模超过2270亿美元。美国保德信房地产投资管理公司同样是全球最大的房地产基金管理机构之一，管理规模超过700 亿美元。
两款产品顶着全球知名基金合作的“光环”，却依旧难以打消陈刚的投资顾虑。在他看来，两款产品的交易结构过于“复杂”，以至于他担心其中是否暗藏“某些掩饰风险的玄机”。
以海盛新博为例，境内投资者出资成为海盛新博有限合伙企业的出资人（LP），后者则将人民币资金存入境内合作方银行做保证金；合作方银行开立保函，由其境外分支机构提供贷款给海盛新博在开曼群岛设立的子公司进行海外投资，而NEUBERGER BERMAN 则专门给海盛新博开曼子公司单独定制一个基金专户，用于认购前者发行的美国住房抵押贷款投资基金份额等。
境内投资者的投资收益来源，主要来自NEUBERGER BERMAN向海盛新博开曼子公司分配的收益分红、但这笔分红还要得用于定期偿还贷款利息等。
6%利润扣除的“玄机”
陈刚所担心的“风险隐患”，主要源自他发现的一个疑惑——为何海盛新博产品推介书的收益分红演示中，要扣除6%的相关费用——即截至去年11月30日，NEUBERGER BERMAN 在美国住房低押贷款领域的投资策略产生23.01%的年化投资回报率，但扣除相应费用后降为17.22%。
在他看来，这可能被用于某些投资隐患的风险补偿。
通过与业内人士的沟通，他意识到，相关费用主要用于补缴境外贷款的保证金。由于海盛新博产品募集资金是通过内保外贷方式投资美国NEUBERGER BERMAN公司发行的抵押住房贷款基金等，海外贷款部分可能受到人民币升值影响，合作银行要求海盛新博补缴保证金，而这笔钱是由基金定期利润分红资金支付的。
“相比大额资金回流风险，这还是小问题。”陈刚说。他所说的大额资金回流风险，即海盛新博开曼子公司主要以利润分配方式向海盛新博境内合伙企业账户汇回海外投资收益，一旦投资收益额数额较大，不排除存在相关部门或外汇指定银行对大额利润资金入境结汇暂缓批准或不予许可的风险。
一位了解外汇政策的人士对此解释称，只要境外投资收益来源合法合规，通常只需缴纳相应税收并完成结汇审批流程，相应资金就可以结汇返回境内，“投资者主要面临的风险是，结汇审批流程延时令产品到期时无法拿到相应本金利润，但金融机构完全可以找到过桥资金过渡一下的。”
中金保德信基金也面临同样的问题。为了最大限度降低大额资金回流风险，其干脆在深圳前海地区注册，将20亿募集资金先汇往CICC-Pramerica USRE LP（开曼群岛）账户，再交给中金（开曼）全资子公司与美国保德信房地产基金共同管理。这种做法的优势，就是借助前海人民币跨境兑换创新契机，令境外投资资金汇回境内更为便利。
记者还了解到，为了打消境内投资者的顾虑，中金公司与美国保德信房地产基金打算共同跟投5%资金。
“这真能给投资者吃下一颗定心丸吗？”陈刚依然疑惑。春节期间，他对美国房地产投资基金有了更深的了解——由于美国房地产投资基金往往使用高达50%的杠杆融资用于购买各类房地产项目，一旦出现坏账，投资者将面临较高本金损失，这或许不是5%跟投资金能覆盖的风险。
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