当楼市低迷，房企的资金压力被密切监控。

　　中原地产的研究报告显示，今年一季度，23家A股上市房企的资金链普遍呈现紧绷之势，平均资产负债率达到77%的历史最高水平。

　　这其中，近几年业绩迅猛蹿升的阳光城又以88.6%的资产负债率在23家企业中位居高位。此前，根据其2013年年报，阳光城的经营活动现金流量净额更是由正转负，达到-54.7亿元。今年以来，阳光城还曾向7家非金融机构质押2亿余股股份，以获得融资。

　　而得益于房企再融资开闸，6月19日，阳光城获得一笔相当规模的资金补给。当天，证监会审批通过了阳光城非公开发行A股股票的申请。公司将以11.38元/股的发行底价向不超过十名特定对象非公开发行数量不超过22847万股新股，募集资金总额不超过26亿元；其中，16亿元用于福州阳光凡尔赛宫B项目(天御城)，10亿元用于太原环球金融中心项目(阳光城国际广场)。

　　有业内人士认为，注入26亿元增发资金后，阳光城的资产负债率和财务状况或有好转，但其高周转、低成本的发展模式注定了这家公司的财务风险将与下半年的市场行情休戚相关。

　　2亿股质押给7家金融机构

　　跑得太快，快得“根本停不下来”。这句流行语注解了阳光城的发展轨迹。2013年，这家福建房企实现销售业绩220亿元，在克尔瑞发布的2013年度中国房地产企业销售排行榜中位列29。而在2011年和2012年，它的全年业绩均未破百亿元，不过是34亿元和73亿元。

　　迅猛发展的阳光城，债务疯涨。2014年第一季度的报告显示，公司当季的营业收入为19.78亿元，较去年同期大涨118.39%，归属上市公司股东的净利润为1.39亿元，同比涨幅达到218.46%。

　　与靓丽的业绩相对，其经营活动现金流量净额虽与去年底的-54.7亿元相比有所好转，但仍为负值，即-16.8亿元。负债金额从去年底的284.1亿元上升至346.2亿元，上涨21.86%，其中短期借款28.58亿元、长期借款108.74亿元。资产负债率为88.6%，而净资产负债率则高达779.57%。

　　此前，2013年，阳光城曾斥资137.6亿元，在全国拿地19宗，总面积共计182.4万平方米。其中，至少6幅土地落子上海。该公司总裁陈凯认为，2013年阳光城销售超过200亿元，花130亿元拿地是企业实现稳健发展的正常补货动作。

　　然而，为了消化这些土地并推进项目开发，2013年，这家突飞猛进的二线房企通过委托贷款、信托贷款、信托计划等渠道融资18次，获得资金104.83亿元。今年一季度，阳光城再度通过信托、基金融资44.1亿元。

　　与此同时，今年以来，阳光城先后7次发布股份质押公告，将2亿余股股份分13笔质押给了7家非银行金融机构。

　　截至目前，阳光城三大股东福建阳光集团有限公司、东方信隆融资担保有限公司、福建康田实业集团有限公司分别只有总股本的0.05%、2.3%和1.23%未被质押。

　　而据媒体不完全统计，2011年以来，阳光城共有75笔股权质押，质押股东均为上述三家主要股东，累计质押13.27亿股，而上述三家股东合计持有阳光城6.41股。这意味着，三年来，阳光城大股东所持股份平均被质押过两次，以此获得融资。

　　对此，7月28日，阳光城董秘廖剑锋在接受时代周报记者采访时表示：“这是大股东正常的融资行为，无权置评。”

　　“简单来说，我们的项目周期短，资金回笼快。今年一季报中，预收账款是132.99亿元，当项目具备结算条件后，这部分就转为营业收入了。而剔除预收账款后，阳光城的实际资产负债率为50%多，这个数值在同行业内尚且具有一定优势。”廖剑锋说。

　　定增获批赢喘息机会

　　7月26日，阳光城发布公告称，公司已收到证监会《关于核准阳光城集团股份有限公司非公开发行股票的批准》。这意味着，其呈递的非公开发行26亿元A股股票的预案最终获准放行。

　　此前，2010年4月，国务院出台“国十条”，要求对存在土地闲置及炒地行为的房地产开发企业，商业银行不得发放新开发项目贷款，证监部门暂停批准其上市、再融资和重大资产重组，并且上市房企股权融资的要求都需经过证监会和国土部联合审核。此后4年，几乎没有房企再从资本市场上获得直接融资。

　　“目前，再融资这块，证监会正在逐渐放开，只要项目在国土部过一遍，没有问题，基本上都能被批准。”一位接近证监会的券商人士告诉时代周报记者。

　　尽管房企再融资的大门正逐渐打开，但阳光城的定增预案最终被放行，多少有些令人“意外”，因为，该方案去年9月公布时候，限定的发行底价为11.44元/股，远高于阳光城当时的股价。

　　“目前，阳光城的股价尚未达到保证顺利增发的水平，接下来，一种可能是它的股价继续上涨，吸引投资者认购；另一种可能则是股价维持低于增发价的水平，但公司要给予参与增发的投资者更多信心，让他们看到阳光城可持续增长的能力。”7月21日，亿翰智库房地产研究中心副主任张化东在接受时代周报记者采访时表示。

　　7月24日，阳光城股价大涨8.96%，越过增发底价。“今年房企再融资开启后，很多房企增发融资，中央对此也颇为支持。而增发能够补充资本金，对房企来说，其财务杠杆能力将大幅提升。”易居(中国)高级分析师薛建雄告诉时代周报记者。

　　“一直以来，正常的间接融资，比如开发贷、信托、基金，我们都有在做。而A股市场放开对房地产企业的再融资之后，对于阳光城减低负债率、优化负债结构将很有帮助。”廖剑锋说。

　　而张化东认为，26亿元的股权增发对阳光城会有实质性的帮助，“毕竟，这笔钱几乎没有成本，而且，自有资金增加26亿元，这意味着可以撬动70多亿元的其他资金。”至此，债务缠身的阳光城有了一丝喘息的机会。

　　高杠杆存风险

　　事实上，阳光城的债务压力与它的发展模式紧密相关。这是一家“三高”企业—高周转、高杠杆、高成长。

　　所谓“高周转”，以阳光城位于上海的项目愉景湾为例。去年9月，该公司以25.74亿元的价格竞得位于自贸区板块内的浦东新区川沙新市镇城南社区C06-07A住宅地块，溢价率131.89%。仅10个月后，愉景湾开放样板房，准备上市。而通常，普通房产商的项目开发周期是一年至一年半。

　　更著名的例子是阳光城在厦门的翡丽湾项目，2012年6月拿地，12月开盘，160套别墅当天售罄。

　　而陈凯在接受记者采访时更是表示，2012年以来，阳光城新增的土地从拿地到首次开盘的平均周期是7.98个月。例如，厦门项目开盘周期为6.5个月，福州项目是6.3个月，兰州项目则为8.5个月。

　　为了支撑高周转，阳光城购地亦讲究速度。

　　“去年，很多房企都选择了激进的做法，在当时的行情下，这甚至被理解为积极进取的表现。但到了2014年，市场观望情绪浓重，高周转模式不再适应当前的楼市环境。”上海易居房地产研究院研究员严跃进告诉时代周报记者。

　　而在张化东看来，高周转是住房销售类房企谋求发展的必经之路。而它的风险与房价的波动紧密相关。“理论上来说，阳光城必须把房价、地价之差控制在稳定的范围，如果出现价格倒挂，这个公司的快周转就会出现问题。”

　　“高周转模式最大的风险在于现金流，阳光城主要通过低价快销产品组合来化解风险，目前执行得还算到位，但如果下半年市场下行得非常厉害，这种模式的风险便会大增。” 一位不愿具名的券商房地产行业分析师如是对时代周报记者分析道。

　　“阳光城此前在开发选择上一直倾向于容易高周转的项目，谨慎进入郊区别墅、不可售的持有类商办以及需要重资产投资的商业项目。目前的市场行情对于高周转的模式来说，确实会增大一些风险，但更重要的是看后期土地价格的趋势，如果地价下调，那么，阳光城目前的模式依然具备持续发展的潜力。”张化东说。

　　而7月份，在一场以“中国35城房地产周期投资风险识别研讨”为主题的易居论坛上，阳光城副总裁王锋表示：“此前，有人认为阳光城是一个激进的房企，可实际上我们是一个很谨慎的企业。一些差的城市不会进入，一些成本高的资金不会借贷。”

　　与此同时， 5月13日，廖剑锋在与中信建投的电话交流会上表示，“接下来，公司将把重心放在现金流回流上，公司拿地策略已转为谨慎”。

　　这家突进的闽企能否挺过债务之压似乎还要看今年的“下半场”。

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