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费翔：家居企业如何对接资本市场
2011年1月8日，在“搜狐居家新视角·2011中国家居业总裁论坛”上，中德证券投资银行部总经理费翔为我们带来了题为《家居企业如何对接资本市场》的演讲。
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【相关专题：搜狐居家新视角-2011中国家居业总裁论坛】
【费翔】：大家下午好！很荣幸有机会来参加这个论坛，也要感谢主办方为家居行业的发展提供了这样一个非常好的交流平台，我本人是从事投资银行业务，我今天的话题可能跟前边几位嘉宾不太一样，前边话题主要围绕行业企业自身的发展，我今天主要谈一谈我们怎么样借助外部力量资本力量进一步把企业做得更大更强。
今天我的话题主要围绕上市。中国整个资本市场05、06年以后有了很大的转变，这几年市场不断更新，对发行人企业来讲带来更多的优势。我们中国市场去年2010年上市公司有将近350家在A股，同时还有100多家中国企业到海外上市，都是历史新高，所以看到我们很多企业认识到了进入资本市场、打通资本市场这个通道对未来发展的重要性。为什么上市呢？本身通过上市募集资金、打通通道，这是最关键的。除此之外还有很多的原因，对本身企业的自身竞争力还有未来的发展，上市可以说一个必经之路，上市在整个过程中虽然花一些时间、一些力量、一些成本，但是整个上市过程中也把公司治理结构、公司内部问题通过上市进行适当处理，而且上市还有一些其他的优势，包括通过上市以上市公司的股票作为将来进一步发展，包括兼并收购，包括其他的一些企业行为的获利，这也是很多企业为什么选择上市的一个主要原因。而且对企业家来讲，对投资者来讲，本身上市事项也是一个自我价值的体现，真正的价值的提升。
对于民营企业来讲，上市融资过程中确实存在一些问题，经常遇到的问题就是注册资本，但是通过最早的资本累计，这方面的问题其实都是可以解决的，所以并不可怕，更关键的是尽早面对这些问题，想到合理的方式处理这些问题。
好的企业通过上市达到什么样的目的？我们简单列几家企业。去年年初上市的一个企业，本身这个行业上市比较激烈，上市是为了更好的发展，他的目的是先到市场上拿到一部分钱，可以接下来发展。我们看一下美克上市，美克通过定向增发的手段一次融到八亿，2010年融到12亿，这样持续不断的支持确保了美克所需的资金，帮助它更好发展、更加持续地发展。
还有一家网络安全企业，这个企业是去年六月份上市的，当时也和很多投资者阐述过它的思路，就是希望在自己的行业里面，通过整合手段把自己做大做强。仅仅上市六个月以后，十二月底，这家公司对外公布了一个收购的项目，准备收购一个主要竞争对手，通过种方式大幅度地提升了企业在行业中的地位。
汉王也是去年上市的一个项目，汉王原本最主要的产品是电子书，这个行业的竞争也比较激烈，上市以后有了资金，开始研发，开始做更多的投入在新的产业里面、在新的产品线上面。所以汉王后半年开始大幅度地推广平面电脑，通过这种方式来使企业得到长期增长。
所以总的来说，每个企业上市的目的并不一定完全一样，但是上市本身对于企业来讲一定是利大于弊。
谈到上市，很多人问道：在哪里上？现在我们回顾一下，如果看一下整个中国资本市场的发展，从90年代到现在，过去20年以来，前十五年海外上市一直是众多企业的首选，海外上市一个最主要的原因当年中国市场不是很成熟，很多运作不是很规范。05、06年以后这方面有很大转变，这几年来看，中国市场本身已经是吸引中国企业去上市的首选之一。决定哪里上市有不同的因素，最关键的还是要看企业本身是什么样的情况，对于企业的未来发展有什么样的影响，包括对品牌的建设，对客户认可度这方面的考虑。除此之外，对估值方面，我们国家A股市场还是相对封闭的市场，所以投资者的投资选择是有限的，这也造成整个A股市场估值总体高于海外市场，A股市场目前操作的程序、上市的步骤都相对比海外市场更烦琐，主要原因还是因为海外上市是注册登记的制度，而在国内是审批的制度。
另外值得考虑的一点是再融资和后市的交易量。很多企业在选择上市地点的时候，因为本对各个市场区别了解不够多，所以很多时候盲目选择了某一个上市点，上市之后发现融资融到一笔钱，这笔钱一锤子买卖，之后再想再想真正利用资本市场再做一些后续融资的时候，就会遇到更多的困难，这方面新加坡市场是一个很典型的例子。
综合上述因素来看，国内A股市场目前绝对是大家的首选。除此之外，海外上市通常香港和美国是首选，其他的一些市场也可以考虑，但是根据刚才讲到的一些因素，其他市场可能相比较而言有一些劣势，这也是为什么英国、德国、新加坡目前都不是主流的选择。在海外上市的话，不同的行业可能有不同的结果，因为海外机构投资者对某些行业更看好，比如说科技类的股票通常在美国上市所拿到的估值和国内估值相差不是很多，但是一些制造业的企业通常在美国或者其他一些主要的欧洲市场上市的话，一般估值可能低于在亚洲市场的估值。
A股市场这几年变化确实很大，对企业来讲越来越有利了，这一点从很多方面体现出来，包括整个市场融资效率提高、募集资金适用性、即将改革的询价制度以及再融资灵活度。对企业来说，上市A股市场原来担心的问题已经逐一解决。
我们看看家居行业已经上市的一些企业现在的表现，目前我们主要观察到几点：本身上市的这些公司所处的细分行业里面集中度比较低，所以企业规模和其他行业的上市公司相比讲比较小，但企业规模小并不代表投资者不看好，投资者真正给予高估值的企业是真正具有增长潜力的企业，包括增长潜力比较好的一些行业，所以对与整个家居行业来讲，目前普遍的主流投资者一贯的看法都还是比较正面的，这也是为什么说现在对主优秀家居企业选择上市是一个比较好的时机，而且现在上市公司的数量比较少，好的企业能够抢先进入资本市场，打通这个通道，将来在自身行业里面发展空间更大，发展的基础底子也比其他企业做得更扎实。
现在国内上市的家居企业中，估值差别是比较大的，从20倍的估值到60当倍的估值都有，每家企业发展当中面临不同的问题，更关键的是投资者对未来盈利增长的预期，有些企业2010年面临竞争方面的压力，或者企业本身遇到一些瓶颈问题，造成估值没有真正体现出一个企业的平均市场水平，但是总的来讲，整个家居行业还是高于整个A股平均市场的市盈率。
接下来讲一下上市过程中需要关注的重点。刚才提到国内上市主要是以审核为基准，虽然中国证监会在近几年不断地做了一系列改革，也希望能让上市企业审批过程中尽量把步骤放得更宽松一点，但是主要的关注点其实并没有变，还是有四五个主要关注点。
第一个关注点是企业主体资格，这一点也是我们国内特殊的要求，海外上市对这方面要求的相对比较宽松一点，国内上市的企业，三年之内的主要的运营业务、主要的管理层的变化都是证监会比较忌讳的话题。
第二，独立性。证监会出于保护投资者的考虑，希望每个企业单独运作、长期可持续发展，足以保证这个企业将来的盈利能力。以往在证监会审核的过程中，很多审核没有通过的企业大部分都涉及到独立性的问题，包括对其他企业、对某些业务、财务方面的赖。对此，很多公司在上市准备过程中应该最为关注这一点。
第三，规范运作。在上市过程中有一些项目确实是因为没有得到合理的处理，在整个上市的准备过程中有一些工作没有做到位，也受到一些影响，但是通常这部分只要企业和相关的中介机构把工作做到位，一般不是最大的障碍。
第四，财务方面通常是证监会比较关注的一点，这里包括本身财务的盈利能力，包括纳税的问题，其实最值得关注的一点还是持续盈利能力，因为在证监会的审核过程中，这个话题不断不地被提出来。
第五，募集资金用途。通常企业上市过程中寻找募投项目不是很大困难，但是产业政策需要得到一些批文，可能时间上面通常会有一些影响。
在国内上市的审核这个过程中，通常什么样的企业不被通过？刚才讲到，持续盈利和独立性是两个最关键的因素。和2009年相比，去年2010年的通过率低于2009年。2009年创业板刚刚打开，那个时候上市报汇的材料里面企业准备比较充分，那一年通过率92%，去年2010年通过率下滑到了86%。
对于企业和券商来说，通过不通过的严重性不太一样。如果企业在上市过程中准备工作没有很充分，一旦发行没有通过，企业内部和外部都会带来很多负面压力，这也是为什么我们一再向企业一再强调，在考虑准备上市的过程中一定要做到位，一定要确保上市过程一次可以成功。
2010年没有通过的项目一共有60多家，和前年13家的数据相比有很大增长。去年报汇数目比前年多，去年前年最终没有通过审核的项目最多的是广东和山东。
企业没有通过证监会审核有一些典型的原因，有的企业信息披露质量相当差，真正审核的时候，七位委员投票五位委员通过才允许企业上市，问到职工持股会的情况公司，董事长无法回答或者之前准备不是很到位，因为很小的问题最后把整个上市过程搞杂了，可以说很不值得，当时准备过程中可能有一些简单的问题没有做充分的准备。
公司竞争优势通常是大家比较关注的话题，特别是有些产业面临比较剧烈的竞争，募投项目真正实施以后，将来怎么样能够确保盈利能力和盈利水平，怎么也能够得到维持或者提升，很多时候在这方面与证监会沟通的过程中有些公司做得比较欠缺，这也是很多项目最终被否决的原因。
违规这一点，我想不用提了，存在侥幸心理冲关通常对发行人来讲损失很大。另外，业务技术上的依赖性，这些技术的瑕疵在本身报废之前需要得到一个比较合的理解释或处理。
很多企业是不是因为有问题而没有办法上市？其实也不是，最关键还是让问题得到早期处理，找到一个合适的思路。对于中国企业来说，百分之百没有任何瑕疵的情况是很小的，所以我们一直说，要真正积极地面对证监会，尽早找到问题、解决问题。
还有一个比较大的问题，中小企业民营企业面临一个补税的问题，很多时候因为历史的原因造成了税务方面当年的有些事项没有得到完全处理，上市过程中税是企业面临的一个比较关键的问题，证监会每年通过审核帮助国税局收回来不少钱，税一般来讲有几种方式处理，最关键确保税务上的处罚可以避免。
同业竞争这个问题有很多的方式来解决，包括把同业竞争的一些企业做一些调整，包括同业竞争的一些企业做注销，所以最终同业竞争的问题并不是真正上市的壁垒。
关联交易现在来看，首先企业是允许有关联交易的，但是关联交易应该尽量减少，对于不必要的关联交易尽量解决，这样证监会在判断企业独立性过程中不会提出任何疑问。经常有一些企业报着侥幸的心理上报材料，但是历史证明这个侥幸心理是非常可怕的，因为在涉及到最终利益问题的时候，有一些问题在临门一脚的时候跳出来。举报是国内非常惯用的手段，可能是你的有些员工对企业不满，有一些原来离职的员工现在也可能是竞争对手，所以我们通常还是劝告企业，在这方面不要抱着侥幸的心理。
总之，主要有两个结论：一是有些问题是一定面临的，但对企业来讲不是可怕的问题，关键解决方案是早期做一个安排；二是上市给企业带来的优势，可以说是里程碑式的。最后，预祝大家在2011年事业蒸蒸日上，谢谢！
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